シリコンバレーの日々

カリスマかチームプレイか

米国で最高ランクに位置づけられるＶＣにはおしなべて知名度の高い名物キャピタリストがいるようだ。こうしたキャピタリスト達は投資家としての能力もさることながら、投資した企業を成功へと導く指導力の点でとても重要な役割を果たすと見ていいだろう。

うちのオフィスの近くにベンチャー企業があるのだが、その企業はとても先進的な技術に取り組んでいて、２年前だったらマーケットが立ち上がっていなかったと思える事業領域でマーケットを作り出し、その分野でオンリーワンのリーダーになってしまった。バックには大御所のKPCBがついているらしい。市場の１歩先を行く技術を開発しているベンチャー企業は世の中に数多いが、市場よりも早すぎるためか市場形成に苦労することが多い。それなのにKPCBのような大御所たちの手にかかるとどういうわけかそうした先進的なベンチャー企業たちは市場形成に成功し、大成功してしまうことがよくあるのだ。「カリスマの指導力」とでもいうものなのだろうか。かくしてカリスマ型ＶＣは米国におけるＶＣの典型だと考えられているように思う。

もしカリスマ達に悩みがあるとしたら、カリスマ依存のＶＣは、カリスマの数で事業規模が決まってしまうことだろう。カリスマがそんなにゴロゴロといるわけでもない。スケーラビリティに欠けるというか、ある程度の規模にまでしか拡大していけない限界点のようなものがあるのかも知れない。

でもシリコンバレーではよくしたものでカリスマには頼らずチーププレイを前面に押し出す有名ＶＣもある。そうしたＶＣでは個々のメンバーのレベルも高いが、分業とコラボレーションに重点が置かれチームプレイに徹するように求められているという。

なんだか、サッカーで南米の個人技と欧州のチームプレイのどっちが強いかという議論に似ているような気もするが、チーム型ＶＣ対カリスマ型ＶＣの試合の歴史はまだ浅いため、どちらが勝っているのかまだ結論は出ていないようだ。

しかし、コンサルティング業や弁護士事務所といったＶＣと似たような（似たように思える）業界では世界的な大企業が出現していることを見ると、ＶＣが企業として大きくなっていくということもありえるのだろう。個人的にはチーム型ＶＣにより多くの可能性を感じ、その動向にとても関心を寄せている。

ベンチャーキャピタルから投資を受けるということ

いろいろな起業家の方と話をしていると、ベンチャーキャピタル（ＶＣ）から資金を受けることの意味をよく理解されてないことがたびたびある。これはＶＣ業界がまだまだ小規模な業界で社会的な認知度が低いことの裏返しかも知れない。起業家や起業家を目指す方の参考になればと思い、ＶＣ資金を受け入れることの意味を整理してみた。

ベンチャー企業の資金調達は何もＶＣだけに頼らなくてもいいはずだ。豊富自己資金があればそもそも外部からの資金調達は必要ないし、身近な親戚や知人から借りたり、銀行や信金から融資を受けてもいい。ＶＣから資金を受けるということと他の金融手段は本質的にどう違うのだろうか？

資金調達の方法は、大きく言えば２つあると思う。実際にはもっと多様なのだが、話を簡単にするために話を単純化しているのでご容赦を。

• デッド・ファイナンス　（いわゆる貸金）
• エクイティ・ファイナンス　（いわゆる投資、あるいは出資）

デッド・ファイナンスとはいわゆるお金の貸し借りのことだ。デッド・ファイナンスは資金の出し手が受け手から「利息」をもらうことで収益を上げるビジネスだが、前提として「元本が返ってくること」が確実でなければならない。あなたが友人から金を貸してくれと言われたら、まずはその友人がきちんと元本を返してくれる人か気にするだろう。デッドファイナンスにおいてはこのように元本返済を確実にすること大前提になる。その上で、借り手の信用度や資金使途等のリスクに応じて利息が決められる。この「元本返済が約束（担保）されていること」と「利息を払うこと」の２つの組み合わせがデッドファイナンスの本質だと言える。言い換えると、元本返済を確保した上でどの程度の利息を課すかを議論することになる。デッド資金の出し手は自ずと「安全性志向」となる点に注意しよう。

エクイティ・ファイナンスの場合はどうだろう。エクイティ・ファイナンスを極論すると「投資家が資金を出して会社の株主になり、対価として株券を取得するファイナンス形態」だと言える。株券は「会社の所有者であることを示す権利書」みたいなもので、その価値は株券を発行した会社の価値に比例する。会社の価値が上がれば株券の株券の価値も上がるが、会社の価値が下がれば株券の価値も下がり、最悪の事態が訪れて会社の価値がゼロになれば株券の価値もゼロになってしまう。例えば出資した会社が倒産でもしようものなら、その会社の資産はまず債権者に分配され、株主は後回しにされてほとんど返っては来ない、つまり株主にとっては価値がゼロになってしまう。このように、株券を使うエクイティファイナンスでは投資した株の価値がゼロになるかもしれない、硬い表現を使うと「将来が担保されない」ことが出発点になっている。
それでも投資家が出資しようと思うのは、将来株価が値上がりして高値で売却するのを「期待」するからで、まさにこの「期待」がエクイティファイナンスの本質だ。株価の値上がりは会社の成長によって賄われる。投資家は会社が成長すると思うから（＝株価が値上がりすると期待するから）その会社に投資するわけだ。このように、エクイティファイナスは「成長性志向」となる。（こうした成長性に着目する投資手法のことを証券用語で「グロース」といったりする）

起業家は外部から資金調達しようと思ったら、安全性志向のデッドと成長性志向のエクイティという本質的に異なる２つのファイナンス手法をバランスさせながら使い分けていかなければならない。例えば、創業当初から安定したキャッシュフローを見込めるならデッドが向いているだろう。逆に創業当初はほとんど営業キャッシュフローを出せないが、数年後には大きく成長すると見込まれる事業等はエクイティファイナンス向きだと言える。実務の現場では山ほどの細かな検討事項があるのだが、大枠はそんなところだろう。

注意すべきは、エクイティの方がデッドよりも資本コストが高いということだ。「資本コスト」というのはちょっと難しい表現だが、わかりやすく言うと資金の出し手に対する「見返り」だと思えばいい。デッドファイナンスの場合の見返りとはすなわち「支払利息」のことで、エクイティファイナンスの場合の見返りは「株の値上がり益＋配当」になる。エクイティの見返りがデッドのそれよりも大きいのは、投資家が「投資資金がゼロになるリスクを取ること対価」だと考えればいいだろう。

ベンチャー企業が使いそうなデッドである商工ローンの場合にはこの見返りは数％～十数％といったところだろうか。エクイティファイナンスの場合にはこれよりも高くなり、べンチャー企業の場合には少なくとも20％以上、リスクの高い事業だと30％を上回ることもしばしばだ。スタートアップベンチャーの場合にはさらに高い見返りを求めらる。こうした高い見返りは、見方を変えるとベンチャー企業への投資家はベンチャー企業に対してこの見返りを賄えるぐらいの成長率を求めているということだ。

こうして見ていくと、ＶＣの投資を受けるということは、対価として「大きな成長を目指さなければならない」ことがお解り頂けると思う。小さな成長ではＶＣは振り向いてくれない。大きな成長の先にあるものが株式公開であったり、さらなる大きな成功であったりするのだが、こうした大きな成長を目指している起業家にはＶＣ資金が向いているといえるだろう。

起業家の皆さん、ＶＣの資金の性格を理解して上手く付き合ってください。

アメリカのロボット・ベンチャー ２

日のロボット・ベンチャーのブログを一部加筆したくなることが起きた。

一昨年に続き今年も１０月８日に無人ロボット自動車レース「DARPA Grand Challenge」が行われ、砂漠の１３１．６マイル（約２１２km）を１０時間以内に走破するレースが繰り広げられた。前回大会では出走チームはすべて途中でリタイアしたそうだが、今大会では参加申し込み１９５チーム中、５台が完走したらしい（うち制限時間内は４台）。優勝したStanford大学チームのマシンは、市販のSUVにセンサー、処理ユニット、GPSなどを搭載して無人で平均約31km/hのスピードで走ったという。あちこちで報道されているので見た方も多いでしょう。

無人ロボット自動車レース、スタンフォード大チームが200万ドル獲得

「DARPA Grand Challenge」で無人ロボットカーが131.6マイルを走破

砂漠のデコボコ道を200kmも自律走行するロボット！　技術の進歩はすばらしい。

大会主催者であるDARPAはDefense Advanced Research Projects Agencyの略で、米国国防総省の技術研究開発部門のこと。インターネットの原型になったARPAnetを開発した組織として有名ですね。米国の技術力の原点の一つがここにあるのでしょう。

今回のレースが華々しい成果を挙げたためか、DARPAによるともう次回以降の大会を主催することはないそうだ。ちょっと残念だが、ここで成果を挙げた技術が今後何に応用されるか大いに注目したい。

レーターステージに集中する投資資金

ベンチャーキャピタルの仕事でつらいことの一つに「ダウン・ラウンド」がある。

欧米の技術系ベンチャー企業への投資は一般にシンジケーションを組んで投資するが、「ラウンド」とはそうしたシンジケーション投資の単位の意味で使う。例えば、シードステージの会社への投資であれば「シード・ラウンド」、ＶＣが参加した最初の投資ラウンドを「シリーズＡ投資ラウンド」、ＶＣによる２回目の投資ラウンドを「シリーズＢ投資ラウンド」、、、等と呼んでいる。

2000年以降のバブル崩壊の局面でよく耳にした言葉が「ダウン･ラウンド」だ。ダウン･ラウンドとは、過去に終了したラウンドよりも会社の価値が下がったラウンドのことを指す。例えば、シリーズＡラウンド後の会社評価額が10億円だったとして、シリーズＢラウンド前の評価額が5億円に下がってしまうような場合、シリーズＢラウンドを「ダウン･ラウンド」と呼ぶのだ。

このダウンラウンドは投資家に重大な悪影響を及ぼす。先の例でシリーズＡラウンドで投資した投資家の場合では、自分の投資資金がシリーズＢの段階で半分に下がってしまうことになるからだ。通常、ＶＣは投資した後で投資したベンチャー企業を一生懸命支援するわけだが、ダウン･ラウンドによってそうした努力が水泡に帰すばかりか、価値が下がってしまうくらいなら投資も何もしない方がよかったということになってしまうのだ。

そうした苦い経験をした投資家は、会社評価額が上下しやすいアーリーステージ企業への投資を躊躇しがちなので、市場全体で見るとアーリーステージ企業への投資資金が不足し、逆にレーターステージに資金が集中してしまう。2001年ぐらいから見られた傾向だが、バブル崩壊から立ち上がって徐々に明るさが見えた現在の欧米市場にあってもアーリーステージ企業への投資は未だ盛り上がってこないように見える。例えばこんな記事を紹介しよう。

下降線のＶＣシードマネー

要約すると、「小企業は投資を必要としているが市場が十分供給しているとは言えない。もっと公的資金を投入すべきだ」というところか。この場合の市場とはＶＣ業界のことを指すと思うが、ＶＣ業界がシード投資に積極的になれない大きな理由が先のダウン･ラウンドなのだと思う。まだバブル崩壊の痛手から完全には回復してないのだ。

ただ、こうした逆境を潜り抜けた者だけが大成するとも言えそう。ＩＴバブル時代に大企業だったMicrosoft, Sun, Oracle等はみな80年代に創業し90年前後の不況を乗り切ってきた企業だった。今の時代を耐え抜いた企業が次の10年を担うものと期待して、明日もまたがんばろうかと思う。

アメリカのロボット・ベンチャー

San Joseで開催されたロボット・ベンチャーの展示会、RoboNexusに行って来た。あまり大きな展示会ではないが、ロボット関連のベンチャー企業が多数集まっていた。

アメリカのロボットベンチャーは、日本とは違う方向に向いているような気がする。日本でロボットといえば、ファナックなどが作っている工作用自動化機器か、AIBO、ASIMOといった足で歩くタイプの民生向けヒューマノイド・タイプやペットタイプのロボット等を思い浮かべてしまう。特にヒューマノイド・タイプでは、如何にスムーズに人間と同じような動作が出来るかという方向に行っているようで、こうしたロボットに使われる複雑な姿勢制御技術には目を見張るものがある。

これに対してアメリカではロボットの動作そのものは単純で、自走式（タイヤで走行するタイプ）のロボットが主流になっているようだ。例えばiRobotという会社が家庭用自動掃除機を販売して株式公開するまでの規模になっているし、一世を風靡したSegwayも自走式の乗り物だ。こうした自走式の技術を基礎に、軍事、教育（教育用の組み立てキット）、ホビーといった領域に発達しているように見える。自走式ロボットの走行技術は地味に見えるが、走行系はそこそこにしておいて、知覚系が発達しそうな気配があって、画像センサーが捕らえた映像を解析して自律走行する技術等はかなり現実実のある技術だ（NHKでも紹介されたので、見た方も多いでしょう）。

日本もアメリカも、民生分野でのロボットはまだ黎明期に見えるが、ゆくゆくは大きな産業に育っていくことでしょう。先は長そうだが、おもしろい企業があればここでも紹介していきたい。